新三板市场成为印刷包装企业的“大本营”。
翻看全国中小企业股份转让系统的挂牌名单，“印刷和记录媒介复制业”类别下常年盘踞着近30家企业。对于大量规模不大、难以在主板实现IPO融资的印刷厂来说，新三板曾经是一个极具吸引力的去处，挂牌门槛相对不高又能获得一定的品牌背书和规范治理加持。更重要的是，这里一度被视作申请北交所IPO的“跳板”。
近期，这个“大本营”让一些印刷包装企业待不住了。
IPO参考发现，自2025年9月开始至今，已有红霖股份、金印传媒、东冠股份、丰高科印等4家印刷包装企业从新三板主动摘牌，理由大多是挂牌后的合规成本、信息披露成本与经营收益不匹配，难以通往更高层次北交所平台。
2025年营收、利润双双领跑的高义包装在通往北交所的道路上反复“仰卧起坐”。
3月30日，高义包装刚刚因为财务报告到期补充审计而申请了中止审核。6月26日，北交所刚刚恢复了高义包装的上市审核。7月31日，北交所披露了高义包装IPO申请的第二轮问询回复。
再往前看，2025年9月和12月，同样的“中止—恢复”戏码已经上演过一轮。
事实上，高义包装并非IPO市场的新面孔。早在2023年，它曾试图叩开深交所主板的大门，2024年4月，高义包装和保荐人中信证券双双撤回申请，深交所随即终止审核。
从深市主板“折戟”到转战北交所，高义包装的上市之路已经走了整整3年。而这家年入16亿元的包装巨头至今仍未闯过北交所的审核关。
一边是业绩高歌猛进，一边是审核步步惊心。高义包装的IPO故事远不止“做印刷包装”那么简单。
亲友团“地板价”入股
高义包装成立于2014年，那一年7月，已在印刷业打拼了20多年的任志生找到了老友贺小华、王东，3人共同出资6000万元，在东莞成立了高义包装。
不过，在成立高义包装之时，3人的出资额并没有全部以现金缴纳。其中4000万元出资额由一批印刷机等生产设备认缴。这部分印刷机在当时并未进行评估。这一法律瑕疵直到2018年11月，才以“全部变更为货币出资”的方式加以纠正。
2018年7月，高义包装的创始股东之一贺小华因个人原因自愿退出公司，而自此之后，任志生则开始计划将家族成员引入高义包装的持股结构中。
2021年2月，任志生进行了一次低价股权转让，当时将其所持有的高义包装130万元认缴出资额以517.40万元的价格转让给了一家持股平台“高艺合伙”，转让价格仅为3.98元/注册资本。
IPO参考注意到，“高艺合伙”是一个由任志生亲友团组成的持股平台。其11名合伙人中，任春花、任贤忠等4人是任志生的侄子、侄女，王冬梅、王红梅等3人是任志生妻子的兄弟姐妹，其余4人则被标注为任志生的朋友。
然而，在此次股权转让3个月后，2021年6月，中信证券投资有限公司等4家外部机构股东以1.5亿元认缴新增注册资本918.75万元，增资价格为16.33元/注册资本。相比3个月前对“亲友团”的股权转让，此次的转让价差超过4倍。
同样的公司，亲友3个月前以“地板价”拿下的股份转眼间就翻了4倍。按照高义包装最后一次股权变动价格估算，高艺合伙的11名亲友通过这次低价入股，浮盈约1900万元。
为何实控人的“亲友团”能以低价入股高义包装？高义包装对此解释是“参考公司2020年末每股净资产定价”。至于还有4名被标注为“朋友”的合伙人，颜福生、王凤、刘廷伟、肖美英，与任志生到底是什么关系，高义包装并未作进一步解释。
除了亲友低价入股之外，任志生还在2021年7月进行家庭内部财产分配，分别向妻子王雪梅、儿子任柏宾转让了认缴的1071.875万元注册资本。
在高义包装申请深交所IPO之前，该公司曾进行了两次现金分红操作，按照彼时的持股比例计算，不算间接持股情况，实控人任志生可以分得约1800万元，妻子王雪梅和儿子任柏宾则合计获得分红款约343万元。
截至最新招股书签署日，任志生直接持有高义包装44.60%的股份。他的妻子王雪梅直接持股9.84%，儿子任柏宾直接持股9.84%。此外，任志生还通过上海高儒和上海高萍两个合伙企业分别控制4.59%的股份。综合来看，任志生及其一致行动人构成的“任氏家族”，合计控制高义包装73.47%的表决权。
“体外公司”的隐秘角落
从此次监管层对高义包装北交所IPO申请的问询来看，关联交易是监管层紧盯的主要焦点。
根据招股书，在高义包装的报表之外，实控人任志生还分别控制有两家“体外公司”，分别为从事红酒贸易的昇晖贸易和从事白酒贸易的亿豪供应链。
昇晖贸易的前身为鸿康印刷，该公司于2008年由任志生创立，最初主营业务为包装印刷业务。2014年高义包装成立之后，鸿康印刷便将人员和业务转移至高义包装，并在2019年更名为昇晖贸易，主营业务变更为红酒销售。
高义包装对北交所的问询函回复显示，昇晖贸易的收入主要就是来自高义包装及其供应商。
例如，2023年高义包装向昇晖贸易采购近189万元的红酒，作为礼品赠送员工。2024-2025年，高义包装的供应商之一富宏升分别以30.20万元、52.21万元的价格向昇晖贸易采购了红酒。据披露，富宏升采购的原因主要为认可昇晖贸易相关酒品的品质和价格，将相关酒水对外销售给自有客户、亲友或自用。
根据昇晖贸易的财务数据，其2023-2024年营业收入几乎都来源于高义包装和供应商富宏升。从结构上看，昇晖贸易在高义包装体系中扮演了一个“内部供应”的角色，长期亏损，几乎没有市场化经营。
而2025年昇晖贸易披露的营业收入为34.36万元，和当年富宏升的采购额并不匹配。
昇晖贸易出售的红酒是什么品牌？为何高义包装和其供应商富宏升要从一家几乎没有市场的企业进行采购？是否存在向实控人任志生的利益输送行为？
除了昇晖贸易之外，实控人的另一家“体外公司”亿豪供应链的经营也存也比较有意思。
2022年，亿豪供应链向高义包装的大客户之一今世缘旗下公司采购了200万元的白酒产品，用于对外销售。
根据亿豪供应链财务数据，该公司2023-2025年的资产总额都不到200万元，换言之，如果没有销售白酒的行为，那么这200万元的白酒或许就是亿豪供应链的主要资产。而该公司2023-2025年营业收入和净利润数字均微乎其微。
当一系列关联交易将实控人、公司、客户、供应商牢牢捆绑在一起形成一张利益网时，这究竟是商业运作的“润滑剂”，还是“利益输送”的隐秘通道？
近三成产能闲置仍拟扩产
高义包装交出一份漂亮的2025年成绩单：营业收入16.44亿元，同比增长16.51%；净利润1.06亿元，同比增长10.88%。
2022-2024年，高义包装的营业收入分别为9.34亿元、10.80亿元、14.11亿元，加上2025年的收入，年复合增长率约20%，营收规模呈现稳定增长趋势。
高义包装净利润波动较为明显，2022-2024年净利润分别为8784.88万元、6907.96万元以及9591.76万元。其中2023年净利润同比下滑21.37%，盈利表现并不稳定。
IPO参考了解到，这种不稳定性主要和高义包装的业务模式相关。
高义包装的主营业务为纸制印刷包装设计生产业务。像是我们日常能看到Xbox游戏机、Beats耳机、苹果手机、扫地机器人的包装盒和内部的使用说明书，就有一部分来源于高义包装的产品。
事实上，这种包装业务属于典型的“衍生需求”，订单量取决于下游终端产品的出货量。一旦下游客户自身增长停滞，作为上游的包装公司也很难独善其身。
在2023年之前，高义包装一直是微软部分电脑配件包装和说明书的上游供应商。但在2023年，微软宣布停止生产和销售Microsoft品牌的电脑配件，将硬件重心放在Surface品牌。高义包装向微软的销售收入从2022年的2.75亿元一路下滑至2024年的1.31亿元。
为了对冲风险，高义包装开始开拓白酒、小家电等国内消费市场，将其作为“第二曲线”，并试图通过北交所IPO，为自身扩产筹备更多的“子弹”。
根据招股书，高义包装此次北交所IPO计划合计募资5.8亿元，其中3.7亿元用于新建厂房、扩大产能以及相应配套设施，计划新增彩盒产能2.3亿个。
当前高义包装的生产远未达到满产状态。2022-2024年，该公司产能利用率分别为81.10%、69.93%和72.27%。2024年，高义包装近三成产能处于闲置状态。在现有产能都没“吃饱”的情况下，高义包装还要大举扩产，其合理性不免让人心生疑问。
事实上，进入2026年，高义包装的情况已不太乐观。根据2026年一季度财务数据，该公司已经出现亏损，当期亏损额为1729万元，净利润同比下滑189.56%。
高义包装最终能否得到监管认可，IPO参考将持续关注。
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